市场化进程中的中国国债政策

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1、市场化进程中的中国国债政策我国自1981年恢复发行国债以来，至今已有近20年的历史。截至1997年年底，我国共发行国债9057．81亿元，累计还本付息额5128．94亿元。国债的恢复发行，不仅有力地弥补了我国财政收入的不足，促进了我民经济的稳定发展，而且满足了全社会不同投资者的多种需要，同时对于推动我国债券市场乃至货币市场和资本市场的发展，也发挥了非常重要的作用。1998年，面对复杂严峻的国内外经济环境，我国采取了积极的财政政策和适当的货币政策，确保了经济的稳定增长。其中，作为联结财政政策和货币政策之桥

2、梁的、以发行2700亿元特别国债和增发1000亿元10年期国债为标志的国债政策尤为世人瞩目。那么，当前我国执行的是怎样一种国债政策，而在市场化改革不断向纵深推进的宏观背景下，我们应该采取什么样的国债政策呢？本文拟从国债规模大小、发行对象选择、国债市场建设以及地方政府债券等几个方面，就近年来我国国债的基本情况，存在的主要问题以及今后的政策方向，作一简要的说明。一、适当控制当前国债规模的增长速度我国从1994年开始完全依靠发行国债来弥补财政赤字，因此自1994年以来，我国的国债规模增长很快（见表1），其中年

3、度发行规模平均增长28．5％左右，年底累计余额的年均增幅约为34．3％。由于我国国债规模的基数较小，虽然年均增长百分比较高，但从绝对数额来看，年度发行规模年均增长在300－600亿元之间，增幅不算太大。不过，年底累计余额每年增长均在1000亿元以上。表11994－1997年内债规模及其增幅单位：亿元年份年度发行规模年底累计余额19941028．572286．4019951510．86（32．8％）3300．30（44．3％）19961847．77（22．3％）4361．43（32．2％）19972411

4、．79（30．5％）5508．93（26．3％）资料《中国证券期货统计年鉴1998》，中国证券会主编。在国债规模增长较快的同时，国民经济依然保持着稳定增长态，因此近几年我国国债负担率（即某年年底国债余额占当年GDP的百分比）的变化并不算大。1997年的国债负担率为7．37％，即使把统借统还外债算进来，也不过8．12％。这就为1998年增发100亿元10年期附息国债，实施更加积极的、反经济周期的财政政策提供了相应的空间。1998年的国债发行额达到3808．77亿元（若计入统借统还外债，为3891．55亿元

5、），比1997年增长57．9％。1998年的国债余额约为7862亿元，占GDP的比重约为9．88％，若考虑到没有列入财政预算的补充国有独资商业银行资本金的2700亿元特别国债和转贷地方政府使用的580亿元国债等因素，则1998年的国债负担率约为13．6％。国际上一般把《马斯特里赫特条约》规定的60％这一国债负担率水平，作为衡量一个国家国债规模大小的指标。与之相比，不难看出目前我国的国债负担率并不算高。但是考虑到我国恢复国债发行的时间不长，财政收入占GDP的比重较低，以及近几年来国债余额的增长大大高于GD

6、P的增长率这一事实，从中长期来看，我们必须执行适度从紧的财政政策，适当控制国债规模的增长速度。改革开放以来，我国历年的财政赤字占GDP的比重为1－2％，低于国际公认的3％这一警戒线。但是世界银行和其他学者的研究表明，我国的财政赤字在改革开放期间平均占GDP的8－9％，而不是公布的1－2％。他们把养老金支付缺口和银行不良贷款均划为财政赤字。美国著名经济学家约瑟夫·斯蒂格利茨认为，由于目前中国正处于由计划向市场经济体制转轨时期，因此与国有企业改革密切相关的退休职工养老金问题和银行系统不良贷款问题，都会对中国

7、的公共财政构成巨大的资金压力。鉴于中国所进行的改革事业带来的是游戏规则的重大改变，因此在转轨时期，道德风险问题并不重要。为此，通过发行国债来在一定程度上解决养老金支付问题和银行不良贷款问题，则是一种较为明智和必然的选择。银行系统的不良贷款和退休职工的养老金支付制品是困扰当前及今后中国经济发展的两大问题。但是，不良贷款到底有多少，养老金缺口究竟有多大，对此，世界银行和国际货币基金组织的经济学家们有过许多估算，标准·普尔评级公司和许多投资银行（如美林证券公司）也有过不少研究，可以说是众口不一。根据标准·普尔

8、评级公司的估算，1997年年初我国银行系统的不良贷款为2000亿美元（折合人民币16600亿元），占1996年GDP的25％；还有的认为，中国的不良贷款比例高达40％，并认为中国四大国有商业银行在技术上已经破产。至于养老金缺口的大小，世界银行认为，中国国有企业潜的养老金债务约占GDP的50％（比其它转轨国家和发展中国家小得多）。暂且不论推算的不良贷款和养老金缺口的准确率有多高，但不难看出，不良贷款问题和养老金问题所产生的资金缺口还是很大的。