国内外研究综述——资料

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1、国外研究综述不相关：Demsetz(1983)提出管理层持有激励股权是内生变量，依赖于公司外部环境和内部特征，是一种反映市场影响的长期演化结果，对公司绩效不存在影响。Demsetz认为公司的所有权结构是竞争性选择的内生结果，各种成本利益的综合造就了平衡的股权结构。因此，股权结构与公司绩效之间不存在系统的相关关系。Loderer和Martin(1997)假定管理层持有激励股权影响公司绩效的同时，公司绩效也对管理层持有激励股权产生影响，使用联立方程模型研究了管理层持有激励股权与公司绩效关系的问题，研究结果发现公司管理层持有激励股权对公司绩效的微弱的影响也消失了。D

2、emetz和Villalonga(2001)用前五大股东持股比例、管理层持激励股权比例为所有权结构指标，再次证实了股权结构是一个内生变量，与公司绩效无关。Demsetz（1983）认为公司的所有权结构是竞争性选择的内生结果，各种成本利益的综合造就了平衡的股权结构。因此，股权结构与公司绩效之间不存在系统的相关关系。Demsetz和Lehn（1985）以1980年美国511家公司为研究样本，对各种股权集中度进行回归，发现管理层股权与公司绩效（用会计利润率衡量）之间不存在显著的相关关系，尤其没有显著的正相关，从而提供了和Demsetz（1983）观点相一致的经验证据

3、。Himmelberg等（1999）拓展了Demsetz和Lehn（1985）的研究，采用固定效应模型和工具变量以控制各种可能无法观察的异质性（如股东监督管理者的能力、无形资产、产品的市场竞争力等），运用二次方程和分阶段线性方程来预测公司绩效，结果表明管理层持股比例并不显著影响公司绩效。Holderness等（1999）沿袭了Demsetz和Lehn（1985）的研究思路，证实了管理层持股比例的内生性，即管理层持股比例与公司规模、公司绩效的波动程度及其平方、法律约束程度、负债成反比。Demetz和Villalonga（2001）用前五大股东持股比例、管理层持股

4、比例为所有权结构指标，再次证实了股权结构是一个内生变量与公司绩效无关。Demsetz(1983)认为管理层持股是内生变量，依赖于公司外部环境和内部特征，例如行业、投资机会、成长性、经营风险和信息的不对称等，是一种反映市场影响的长期演化结果，对公司绩效不存在影响。正面影响：Han,LeeandSuk(1999)以法国、意大利、加拿大、日本等七个国家的两千多家公司的数据为样本进行研究，并选择净资产收益率作为企业的绩效指标，研究表明企业内部持股对企业的绩效产生正面影响。Jensen和Meckling(1976)最早提出了“利益汇聚假说"，他们的研究表明，公司绩效与管

5、理层持股比例是呈现正相关的趋势。管理层持股比例会通过影响股权的所有制结构来影响管理者完成企业价值最大化的行为。随着管理层持股比例的增加，用于监督管理层偏离价值最大化的成本会减少，从这一点说，股权激励可以降低委托代理成本，即管理层持股会使管理层与股东的目标函数趋于一致。Hall和JeffreyLiebman②(1998)重点研究了管理人员薪酬和股东财富的相关性，他们的研究发现：对于经理人而言，比起他们获得的工资和奖金对公司价值的作用，他们所持有的公司股票和股票期权对公司价值的影响多。这一结论在一定程度上证实了“利益汇聚假说”。Hanson与Song@(2002)

6、贝JJ指出管理层持有激励股权有减少自由现金流量的代理成本的作用，从而增加公司价值。负相关与Jensen和MeCkling等人的研究结论相反，Fama和Jensen(1983)提出了“防御假说”，认为如果经理人持股水平过高，会让他们在公司中的地位变得非常牢固，他们如果有足够的投票权和影响力可以达到与其他股东抗衡的程度，就够做出非公司价值最大化的行为。Core、Guay和Larcker(2001)的研究也认为，股权激励和公司业绩之间存在负相关关系，他们认为监督较强的公司中对管理者进行股权激励的不多，但往往这些公司的业绩比较好。OhadKadany和JunYang(

7、2006)的研究发现，在公司的股权结构相对分散的情况下，如果管理层的持股比例太高就会就会出现管理层通过财务报表造假等内部交易的方式来影响公司的股价。他们认为这种做法会损害中小投资者的利益。Fama和Jensen(1983)4提出“管理者防御假说"(managemententrenchment)，该假说也被国内学者称为“掘壕自守假说"：如果管理者拥有的所有权增加，他就有更大的权力来控制企业，受外界约束的程度也随之减弱，则他会更多地去追求自身的利益而偏离公司价值最大化的目标。而且管理层持有的股份越多，企业被购并的可能性就会降低，这使得控制权市场对管理层的约束力度减

8、弱。如果管理者拥有的所有权增加，市场（