我国证券市场行为金融实证.研究

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1、第一章绪论1．1行为金融理论的起源与发展1．1．1行为金融理论的起源1951年，美国奥兰多大学商学院的O．K．Burell[1】教授发表了一篇名为“一种可用于投资研究的实验方法”的i．龟-Sc,文章认为有必要用实验的方法来检验理论的正确性，这是第一篇将心理学引入金融研究的论文，标志着行为金融理论的诞生。接着，在1967年，奥兰多大学会融学院的W．ScottBauman[11教授发表了“科学投资分析：科学还是幻想?”一文，文章认为金融学新的研究黼点在于把数量模型和传统的行为方法结合起来，这样才能促进金融学的发展，给实际投资带来益处。此后，在1972年，SlovidI】发表了具有

2、开创性的一篇学术论文，名为“人类决策的心理学研究”，这是行为金融领域中具有里程碑意义的一篇论文，在文章中第一次详细描述了证券市场中投资者的心理决策属性，将心理决策分析法运用到金融学研究中。令^遗憾的是，在取得这些研究成果之后，行为金融理论并没有在学术界引起足够的重视，个别研究也是零零散散，不成体系未能登上历史的舞台。而与其诞生于同一时期的，由Mado,vitz创立的现代金融学体系，被认为是经典的或标准的金融体系，逐渐繁荣发展起来，半个世纪来，占据着主流金融理论的地位。直至20世纪80年代末，行为金融理论的复兴初露端倪。这其中有两方面的原因：一是越来越多的实证研究与现代金融学理

3、论出现较大偏差，表明了现代金融学中存在缺陷；二是预期理论的发展，预期理论是由普林斯顿大学的Kahneman教授和斯坦福大学的T、，ersbo】所创立，该理论所提出的决策模型与现代金融学中的效用理论相比，有着更多现实的行为假设，更符合实际情况。从那时起，行为金融理论激起了学术界的兴趣，许多大学的金融经济学家致力于这方面的研究，并开始发表相关的研究成果。1．1．2行为金融理论的发展行为金融理论起源至今，其发展历史可以简单的概括为以下几个阶段：1．早期阶段。19世纪，—些经济学家开始研究投资者的市场群体行为，并产生了一些经典的著作。比如，凯恩斯是最早强调心理预期在投资决策中运用的经

4、济学家，他基于心理预期，，最早提出股市选美竞赛理论，基于投资者动物精神而产生股市乐车队效应。又如，Gustavel3J发表白匀‘群体效应’一文，这是最早研究投资者行为存在群体行为的著作。而O．K．Burell教授则被视为是现代意义匕行为金融理论的最早研究者，第一章绪论开拓了应用实验的方法将投资模型与人的心理行为特征相结合的金融新领域。此后，WScottBauman和Slovic等人继续进行了一些人类决策过程的心理学研究。2．心理学行为金融阶段f从20世纪60年代到80年代中期)。这一阶段的行为金融研究以Tversky和Kahnernfln两人为代表，他们十分注重心理学理论在金

5、融研究中的运用，并试图通过刻画投资者的心理决策过程来解释金融市场中不符合现代金融理论的行为。Tversky研究了人类行为与投资决策模型基本假设相冲突的三个方面：J)(1险态度、心理会计和过度自信，并将观察到的现象称为“认知偏差”。Tversky和Kahnemfln两人在1979共同提出了著名的“期望理论”，使之成为行为金融研究中的代表学说。但是当时行为金融学的研究还没有引起足够的重视，一方面是因为那时有效市场假说十分盛行，另一方醍因为人们普遍认为研究人盼心理和情绪对金融研究是不科学的。3．金融学行为金融阶段(从20世纪80年代中期至今)。不断发现的市场异常现象引起了金融学界的

6、关注，大量的证据表明许多金融理论还不完善，再加上期望理论得到广泛认可和求证，所以这个时期的行为金融取得了突破性的进展。这个时期行为金融理论以芝加哥大学的'I]laler教授和耶鲁大学的Shiller教授为代表。Thgder教授在1987年至1989年间，研究了股票回报率的时间序列，投资者I)理会计等问题。Shiller教授主要研究了关于股票价格的异常波动、股市中的羊群效应、投机价格和流行D恭的关系等等。此外，Kahneman对于反应过度和反应不足切换机制的研究，Orden对于趋向性效应的研究，Ritter对于股票公开发行价格异常现象的研究都受到了广泛的关注。与上个时期相比，这

7、个时期的行为金融理论研究更注重从投资策略角度对行为金融理论加以完善，注重把，0理学研究和投资决策结合起来。总的来讲，将行为分析引入金融理论与实践是金融学发展的一个新的趋势，尤其在发达国家，越来越多的行为分析运用到了投资实践中。1．2行为金融理论在国内外的研究现状目前，行为金融理论说是西方国家金融研究和实践的前沿领域，在国际上关于这方面的研究也非常活跃，但是行为金融理论至41Lg没有统一的理论体系，成型的数理模型也不多。1980％Shefrin和Slatmanl37]两人开始着手这方面的整理工作，但至今，