从扩大到稳定-宏观经济研究院

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1、从“扩大”到“稳定”文/罗云毅据统计数据，上半年我国全社会固定资产投资91321亿元，同比增长33.5%o如果把二季度固定资产投资价格同比下降3.9%的因素考虑进來，则上半年投资实际增长速度几达39%,全年的投资实际增速很可能达35%左右。从图1可以看出，如果与历史数据相较，这一增长速度比出现高通货膨胀的上个世纪90年代中期的实际投资增速还要高，是自上个世纪80年代初以来最高的，相当惊人。与此相伴随，上半年我国广义货币供应量（'⑵同比增长28.46%,人民币各项贷款增加7.37万亿元，已远远超过年初5万亿的计划。对投资和信贷的这种高增长态势，当前学界高度关注，温和的学者提出担心出现通货膨胀

2、和过度投资,而“个性鲜明”的学者则已经开始用“融资大跃进”和“融资疯狂”这样的字眼来表达其对形势的判断了。值得指出的是，即使在政界，也己经有官员公开提出“为了把收支赤字控制在年初审定的范围内，能不能适当减缓某些慕础设施投资的速度？”在这样的形势和舆论背景下，我们注意到，决策部门关于投资总量政策的提法已经出现了策略性调整，即从2008年11月的“扩大投资出手要快、出拳要重、措施要准、工作要实”转变为今年6月17日对下半年工作安排中提出的“保持投资稳定增长”。这就是所谓从“扩大”到“稳定”的调整。对此，我们是十分赞成的。因为在当前的形势下，投资新政己完全可以从重视扩大规模的数量动员阶段转向高度

3、重视结构调整、重视形成物质资本基础、形成生产能力、突出投资供给效应的阶段。现在的问题是，应怎样理解和实现“保持投资稳定增长”。从宏观调控的角度看，这就涉及到在未来时期投资总量调控模式的选择问题。对未来时期投资总量调控的方式，在我们面前有两种选择。一种选择是回到传统的投资总量控制模式，即通过各种方式，特别是控制新开工项目和控制信贷供给的方式直接控制固定资产投资总规模。对这一调控方式，人们较为熟悉，也有许多手段，这或许是有利的地方。但同吋应看到，这种传统模式有一些难以克服的内在缺陷。其中根本性的问题就是无论在理论上还是在实践上，我们并不知道合适的、投资规模到底应当是多少。对决策部门刚提出的“保

4、持投资的稳定增长”方针，各方而都是可以接受的，但这种稳定增长的速度究竟应当是多少，我们也实在是知之不多。从研究的角度看，这实际上就是一个宏观上的最优投资规模问题。经济学家们多年来对此做了不少探索，但至今未取得什么明显的进展（顺便提一句，虽对最优投资规模问题不甚了了，但世界上不少经济学家对投资规模与经济增长的关系倒有一个共识，即“高投资，高增长;低投资，低增长”。可惜的是这一判断近年来在国内经济学界似乎不大受欢迎）。不知道优化的最优的或者退一步说次优的口标，即调控冃标在哪里，但还要去直接调控，这确实是一道难题。另一种选择是探索新的总量调控方式。对此，我们曾在以前的研究中提岀了一个“三个管住、

5、三个放开”的思路，即“管住货币，放开投资；管住外部性，放开比例；管住国有，放开社会”，其中“管住货币，放开投资”主要是从投资总量调控方式角度着眼的。所谓“管住货币，放开投资”，其核心思想就是要处理好货币政策与投资政策的关系。从近期情况看，我们认为，一方面，在CPI和PPI持续数月走低的情况下，对这样的货币和信贷运行态势可以理解为“矫枉必须过正”，因而无可厚非；另一方面，面对投资和信贷的超高速增长，人们开始考虑和谈论通货膨胀问题也很正常，完全可以理解。对未来一段时间的货币政策，我们赞成继续保持适度宽松的提法，但在执行力度上或许应当有所调整，适当收缩。就货币政策运行与投资运行的关系来说，无需讳

6、言，前一段时间投资的高速扩张与货币和信贷的高速扩张有着密切的内在联系，后者给前者以巨大的支持。但这并不意味着我们应当将二者从制度上内在地联系起来。我们提出的所谓“管住货币”，就是强调要保持货币政策的独立性，即货币政策的调整仅考虑通货膨胀态势的要求而独立于投资政策和投资态势。因为货币政策的最重要FI标是保持币值稳定，货币政策的调整应当完全以通货膨胀变化态势为依归，该扩张就扩张，该收缩就收缩。至于对扩大投资规模方针的支持与否则完全是从屈性的，第二位的。换句话说，只要通货膨胀控制在既定范围内，即使投资增长很快，投资率很高，货币政策可以保持不变。反之，一旦出现了通货膨胀，即使当时投资率不高，投资增

7、长速度也不尽人意，货币政策也要从紧，以求控制住通货膨胀。货币政策对经济增长的贡献就在于币值稳定而不在于对投资或消费的支持与否。在这个意义上，一段时间以來货币和信贷运行对投资新政的支持可看作是央行当局为避免通货收缩而实行的扩张性货币政策的副产品。所谓“放开投资”，是指在实现管住货币的前提下，对投资总量可以放开，即不再企图控制和调整投资率、投资规模和投资增长速度，不再将其作为调控目标。其实，可以想见的是，在管住货币的正常情况