创业投资企业的投资工具选择策略

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1、创业投资企业的投资工具选择策略　　：本文综述了当前国内外关于创业投资企业投资工具选择的研究动态，总结了普通股、优先股以及债权各自不同的金融特性，并在系统分析和考察创业投资企业三种投资工具的基础上，就博弈模型分析的主要结论提出了相应政策建议。　　Abstract：Thispaperexpoundsthestudytrendsaboutchoosinginvestmenttoolsofdomesticandoverseasinvestmentfirms，sumsupthedifferencesofthefinancialcharacter

2、isticsamongthemonstock，preferredstockandobligatoryright.Basedonthesystemicanalysisandinvestigationofthethreekindsofinvestmenttoolsofventurecapitalfirms，itputsforainconclusionsoftheanalysisofgamemodel.　　关键词：创业投资;分阶段融资;投资工具;动态博弈　　Keyentalfinancing;investmenttool;dynamicga

3、me　　：F830.593：A：1006-4311（2014）36-0017-04　　0引言　　上世纪80年代中期至本世纪初，我国创业投资行业在政府积极推动下，成功地发展起来。但由于真正的发展时间才十几年，我国创业投资行业至今还处于初始发展阶段，创业投资市场的发展速度还无法满足我国当前高新技术企业迅猛发展所产生的融资需求，创业投资甚至在一定程度出现了边缘化趋势，未能充分发挥其在推进高新产业发展方面应有的重要作用。特别是受2000年互联X泡沫的影响，创业投资行业整体趋于平淡。　　在创业投资过程中，创业投资代理人与创业企业之间存在严重的信

4、息不对称性。创业企业家基于自身利益最大化需求，可能采取各种机会主义行为，由此损害了投资者利益。因此，创业投资企业在确定对创业企业的注资方式时，应该充分研究、比较不同投资工具的金融属性并进行合理安排，这对减少创业企业的道德风险问题并确保投资安全无疑具有十分重要的理论与现实意义。　　1创业投资退出渠道研究综述　　1.1国外研究综述通过分析2000年以前的文献资料可知，国外学者在进行创业投资研究时多习惯从宏观政策角度进行分析。2000年以后，随着泡沫破灭、市场制度的完善以及监管的到位，对创业投资的研究重心开始由宏观政策扶植转移到创业投资企业

5、的微观制度运行效率方面，其中包括了创业投资企业的投资工具选择。LernerSchoar（2005）研究了不对称信息下创业投资者和投资代理人之间的作用关系，并建立了一个专门的研究模型。研究结果显示，只有加强对创业投资者的股份施加流动性的管理和约束力度，才能逐步优化创业投资者的投资结构，进而寻找财力雄厚的投资者。Cumming（2005a）分析了美国创业投资的213观测数据，指出可转换优先股是创业投资的最优投资方式。KaplanStr■mberg（2003）比较了理论研究中的融资合约与实际运作过程所使用的融资合约之间的差异。发现理论对现实

6、的拟合比较合意，特别是主代理人理论与控制理论，但现实中的合约会更为复杂，这样就为进一步的理论深化提供了空间。　　另外，很多学者都十分重视可转换证券在创业投资企业投资工具中的应用。CummingJohan（2008）对35家创业投资企业在欧洲11个国家的223家创业企业的相关数据进行分析得到以下结论：首先，预设以转让股权退出的创业投资企业通常要求较强的否决权和控制权，采用可转换证券的可能性会更高，而使用普通权益工具的几率会降低。其次，更有经验的创业投资代理人倾向于使用普通权益工具，而更有经验的创业投资企业通常使用可转换证券。　　1.2国

7、内研究综述我国创业投资发展起步较晚，但理论研究早起就注意到了创业投资企业投资工具的运用。潘东民（1998）较早关注了三种基础性的投资工具，即普通股、优先股和债务。他指出，在企业现金流量较大和代理成本过高的情况下，普通股对投资者的吸引力较小。而债务融资可能会引发企业的发债危机，影响其股票的正常发行。优先股作为创业资本早期最理想的一种投资工具，可以实现高收益低风险，符合企业的投资利益。部分学者顺延这个思路进一步分析并总结了选择投资工具的一般原则。汪勇等（2000）选取英国一些企业作为研究对象，研究了投资监管和新型关系建立问题。指出，在关系

8、构建阶段，创业投资者以何种代价进入创业企业，对于创业投资以后退出时的获利极为重要。在进行创业企业选择时，企业除了要考虑创业企业的判断能力之外，还必须考虑企业的创业激励机制建设，建立稳定的合作关系。　　同样的，我国学者也注