关于股利分配政策影响因素探究综述

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1、关于股利分配政策影响因素探究综述摘要：股利分配政策是公司财务管理的重要内容之一，在股份制企业经营决策中占有重要地位。合理的股利分配政策不仅是保证证券市场对投资者具有持续吸引力的关键，而且有利于上市公司股权结构稳定，以实现公司的市场价值最大化。因此，本文从国外研究和国内研究两个方向着手对股利政策影响因素进行综述。关键词：上市公司；股利分配政策；影响因素中图分类号：F830文献标识码：Adoi:10.3969/j.issn.1672-3309(x).2013.04.20文章编号:1672-3309(2013)04-

2、47-03一、股利分配政策理论概况经过多年的探讨与研究，众多学者从不同的角度提出了多种股利分配政策理论，费雪-布莱克(FisherBlack,1976)称股利政策的研究是个谜，“我们越是努力研究它，它就越像个谜。”为了破解这个谜，中外学者进行了探讨并得出一些理论。(一)股利无关理论该理论是由莫迪利安尼(Modigliani)和米勒(Miller)在1961年的《股利政策、增长和股票估价》一文中提出的。该理论认为在基于“完全的资本市场”的假设基础上，股利分配政策对公司的市场价值或股票价格不会产生影响。公司的市场价

3、值和股票价格是由公司投资的获利能力和风险组合决定的。这一理论简历在这样一些假定之上：公司的投资者和管理当局可相同的获得关于未来投资机会的信息；不存在个人或公司所得税；不存在股票发行和交易费用(即不存在股票筹资费用)；公司的投资决策独立于其股利政策。MM理论假定投资者处于完美无缺的市场，因而股利无关论又被称为完全市场理论。(一)“一鸟在手”理论该理论经威廉姆斯(Williams,1938).林特纳(1956)、华特(Walter,1956)和麦伦・戈登(Gordon,1959)等人发展，在1963年由戈登对该模型

4、进行了修正，最终提出著名的戈登'‘手中鸟”模型，成为"一鸟在手”理论。该理论认为通过保留盈余再投资获得资本利得的不确定性要高于股利支付的不确定性，从而实际拿到手的股利，与增加留存收益后再进行投资得到的未来收益相比，后者的风险性要大很多。基于这种思想，“一鸟在手”理论认为：股票价格与股利支付率成正比，即当公司支付较高的股利时，公司的股票价格会随之上升，公司价值将得到提高；权益资本成本与股利支付率成反比。(二)信号传递理论该理论由米勒和哈佛大学经济学家洛克于1985年在JournalofFinanceJi的《不对称

5、信息下的股利政策》中所提出。股利信号传递理论是在放宽了MM理论中公司投资者和管理当局拥有相同关于未来投资机会的信息假定而提出的。该理论认为，在信息不对称的情况下，公司可以通过股利政策向市场传递有关公司未来获利能力的信息，从而会影响公司的股价。也就是说，较高的股利意味着公司有较高的当期净收益，表现在股票市场上，是公司股票价格的上升和股东以股票形式持有的财富的增加。(一)追随者效应理论率先提出追随者效应概念的是米勒(Miller,M.H.)和莫迪格利安尼(Modigliani,F)o该理论从股东的边际所得稅税率出发

6、，认为每个投资者所处的税收等级不同：有的边际稅率高，如富有的投资者；而有的边际税率低，如养老基金等。由此会引致他们对待股利的态度不一样，前者偏好低股利支付率或不支付股利的股票，后者喜欢高股利支付率的股票。据此，公司会相应调整其股利政策，使股利政策符合股东的愿望。达到均衡时，高股利支付率的股票将吸引一类追随者，由处于低边际税率等级的投资者持有；低股利支付率的股票将吸引另一类追随者，由处于高边际税率等级的投资者持有。这种股东聚集在满足各自偏好的股利政策的公司的现象，就叫做“追随者效应”。二、股利分配政策影响因素研究

7、(一)国外股利分配政策影响因素的研究国外对股利政策影响因素的研究已经有几十年的时间，学者们对其进行了广泛而深刻的研究，来解释股利政策这个谜。林特纳(1956)注意到股利分配与公司盈利之间的关系，选取了不同行业的28家上市公司，通过调查得出如下结论:如果公司将某一确定的股利支付率作为目标值，则该公司下一年度的股利分配额占下一年度每股收益的比重应为一个常数，实证结果表明林特纳建立的称为部分调整模型(partialadjustmentmodel)的现金股利模型能解释85%的股利变化。继林特纳之后，一些学者开始着手关注

8、股利发放与投资、融资的关系。希金斯(Higgins,1972)以公司存在目标资本结构和执行剩余股利政策为前提建立了股利发放模型，发现投资和利润均影响股利分配，即不同期间的股利分配差异归因于投资和利润需求的不同。而法玛(Fama,1974)的结论恰恰相反，他认为股利政策和投资决策是相互独立的，其结论支持Miller和Modigliani的股利与投资无关的观点。20世纪70年代之后，一些学