金融期货月报：监管影响再发酵

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2、金融期货月报2017-12-03监管影响再发酵华泰期货研究院宏观策略组徐闻宇期债宏观贵金属研究员方向性策略方面，综合来看，债市在10月交易盘踩踏下出现了大幅下跌，11月整体维021-68757985xuwenyu@htfc.com持震荡走势。虽然国开行连续操作，抑制10年期利率过快上行，期债价格出现了连续从业资格号：F0299877的反弹，但在12月，债市恐怕依然面临下跌的风险。首先，经济需求端尽管有回落迹投资咨询号：Z0011454象，但韧性强于预期，结构更为健康，企业盈利仍然较好，产出缺口在较高

3、位置，PPI回落偏慢。因此在内生层面，通胀成为债市走势的核心影响因素，随着通胀中枢的抬升，将会进一步提升市场对通胀上行风险的敏感度，同时油价持续上行将共同导致年末年联系人：初市场的通胀预期不断升温，债市有可能出现补跌的行情。外生层面，临近年末，银行陈峤为了应对年末各种监管指标考核，对流动性资金的需求上升，从而降低了资金融出意愿，增强了资金融入意愿，推动资金成本上升，尤其是跨年和跨春节资金，因此12月的资股指国债研究员金还是难免会出现波动性的收紧，短期对债市仍有一定压制作用。与此同时，市场还面0755-82537

4、411chenqiao@htfc.com临着融资需求回落偏慢，监管上升等等困境，配置盘配债意愿偏弱，新增资金迟迟不能从业资格号：F3036907入场。在市场情绪悲观，市场结构脆弱的背景下，一旦利率出现上行，反向交易和止损的力量也很强，波动幅度相对剧烈。展望12月，债市的短期上涨行情持续性不足，维持期债下行趋势判断，市场大的转机仍需等待。期现套利策略方面，目前1803合约的IRR仍属于历史偏高位置，存在微弱正套机会。跨期套利策略方面，即将进入1712交割月，移仓速度较快，当季仓量和成交对应冲击成本高，价差机会在1

5、2月有限。跨品种套利策略方面，建议博弈做陡交易。近期收益率由近端向中端，再向远端的传导逐渐相关研究：通畅，国债10-5Y利差触底后上行，初步形成了一定趋势性。按照久期中性法配比，做陡可以多2手TF，空1手T。通胀短期压力犹存，央行释放维稳信号期指2017-09-10同存新规落地，期债未见趋势性方市场目前陷入了“慢涨急跌”的形势，沪指几次在突破3420-3450点阻力区间后出现急向跌，整体波动率上升。11月下旬的深度调整主要有两点原因：第一，在市场自发调整的2016-09-04情况下，白酒和家电两大涨幅领先板块的短

6、期回调压力难免对市场造成一些扰动，白马龙头的回调和绩差股出现共振效应，市场随即出现急跌。第二，随着监管政策的逐步出台，将不利于资金进入和风险偏好提升。同时，十年国开再次突破5%，股债联动猜想点燃股市调整引线，指数相应出现了大幅的回调。后市来看，白马的整体调整是很健康的，主要是对增速过快的一种调整，而不是方向性的转折。监管层面对股市的负面影响也在边际性的减弱，4月监管细则的出台给股市带来了将近300点的下行冲击，而11月监管层面的影响相较4月已经大幅减弱。再者，今年以来乃至明年，盈利是决定市场趋势的核心矛盾，而利率

7、（金融监管和通胀预期引发的利率上行）只会造成市场的短期扰动，大盘中期振荡上行的趋势也并未改变。预计IF和IH的整体表现仍将强于IC，整体的上行形态仍将延续。华泰期货

8、金融期货月报期债月末反弹回顾11月的债券市场，截止11月28日之前，期债在价格跌破前期低点的支撑后，价格没有动力重回前期平台，整体呈现弱势震荡的走势。月末，由于政策性金融债停发的影响，抑制10年期利率过快上行，期债也随之出现了反弹。现券市场上，在监管的影响下，票面利率3.59%的中国10年期国债现券170018，收益率突破一度4%。十年国开现券170

9、210则一度冲高至5.0250%，10年期国债和政策性金融收益率双双刷新逾三年新高。月末国开行公告停发10年期国开债，10年期收益率有所下行。整体来说，市场在前期大跌后虽有修复性反弹，但整体动力仍显不足，指数在震荡整理格局中运行。图1：国债期限结构图2：10Y国开债vs10Y国债2017-11-302017-10-312017-09-3010Y国债10Y国开债2017-08-312017-07-312016-12-3174.564543.53322.51201Y2Y3Y4Y5Y6Y7Y8Y9Y10Y2012-10

10、2013-102014-102015-102016-102017-10数据来源：Wind华泰期货研究所数据来源：Wind华泰期货研究所1.方向性策略：本文从货币政策、监管、市场结构和通胀四条逻辑线来分析债市后市方向。从货币政策角度来看，2017年11月17日，中国人民银行公布2017年三季度货币政策执行报告。本次货币政策执行报告就货币信贷状况、货币政策操作、金融市场分析、