文化传媒行业趋势研究系列三：教育板块二级市场并购趋势放缓，择时布局板块潜在龙头

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1、证券研究报告（增持，维持）文化传媒趋势研究系列三：教育板块二级市场并购趋势放缓，择时布局板块潜在龙头许樱之资格证书编号：S0850517050001钟奇资格证书编号：S0850513110001郝艳辉资格证书编号：S0850516070004孙小雯资格证书编号：S0850517080001刘欣资格证书编号：S0850517110001联系人：毛云聪、强超廷、陈星光2017年12月21日概要1.背景：民促法修订三审过会，监管加强，证券化松绑2.资产证券化速度在不同市场表现各异2.1一级市场：股权投资大幅增加，资本青睐细分领域龙头2.2二级

2、市场：并购步伐趋缓，收购估值略有上移2.3二级市场：参与设立并购基金渐成趋势2.4二级市场：教育收入占比提升，板块体量加大2.5教育企业海外上市迎热潮3.后并购时代，商誉变“伤誉”并不普遍4.投资建议及个股推荐2请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明1.背景：民促法修订三审过会，监管加强，证券化松绑2016年11月7日《民办教育促进法》修订获得全国人大常委会通过，新民促法在民办教育多个层面进行了突破，除义务教育阶段外的民办学校举办者均可以自主选择登记为非营利性或营利性学校，允许教育营利破除了教育资产证券化法律障碍。新修订的《民办教育促进

3、法》于2017年9月1日起实施。目前，辽宁、安徽、浙江、甘肃等省份相继出台实施细则征求意见稿。我们认为，未来整体趋势上，教育行业或迎来资产证券化松绑，行业集中度有望提高。短期操作上看，由于大部分省份实施条例尚未推出、政策效果和影响尚有不确定性。图：民促法框架下地方性实施意见涉及范围不得取得办学收益非营利性用地按科教用地管理民办学校不可转可转收费标准自主决定、税收优惠、奖励补偿分类管理营利性可以取得办学结余协议供地、重新定价请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明资料来源：各省教育厅，新学说教育，海通证券研究所整理3概要1.背景：民促法修订

4、三审过会，监管加强，证券化松绑2.资产证券化速度在不同市场表现各异2.1一级市场：股权投资大幅增加，资本青睐细分领域龙头2.2二级市场：并购步伐趋缓，收购估值略有上移2.3二级市场：参与设立并购基金渐成趋势2.4二级市场：教育收入占比提升，板块体量加大2.5教育企业海外上市迎热潮3.后并购时代，商誉变“伤誉”并不普遍4.投资建议及个股推荐请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明42.资产证券化速度在不同市场表现各异，整体上市数量趋于上升国内教育企业资产证券化速度在不同市场表现各异，但整体上市数量趋于上升。根据WIND统计，截止至2017年

5、12月20日，今年累计已有9家教育机构赴美国和香港上市。而根据德勤研究，在新三板市场，近三年教育类企业挂牌速度增速亮眼，这主要是受益于2013年新三板扩容的政策影响；2017年扩容放缓，使得教育类企业挂牌速度趋缓。由于大部分省份地方细则尚未落地，新民促法对A股IPO的积极影响有待观察；而从长期来看，海外企业回流A股（如学大教育(NYSE:XUE)回归A股）、新三板企业转板（如亿童文教公告拟进行IPO计划，世纪天鸿获得证监会IPO批文）值得期待。图：教育类企业上市数量（2008-2017.6）资料来源：Wind，德勤研究，海通证券研究所整

6、理5请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明2.1一级市场：股权投资大幅增加，资本青睐细分领域龙头一级市场股权投资大幅增加，《GET2017年教育行业蓝皮书》显示，2017年前8个月，一级市场教育行业的总融资额达96.4亿元，公布金额的融资案例达156起；和去年同期的58.1亿元相比增长66%，融资案例增加68%。预测2017年全年总融资额达144亿元，融资案例234个。图：一级市场融资金额（亿元）与数量（宗）（2014-2017.8）2502342001761671441501262017年全年预测值1061002017年前八个月96.

7、469503802014201520162017融资金额（亿元）融资案例数（宗）资料来源：芥末堆，德勤中国，海通证券研究所整理6请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明2.1一级市场：股权投资大幅增加，资本青睐细分领域龙头细分领域龙头扩张步伐加速，融资向更高轮次迈进，资本或推动企业实现高绩效。从我们统计的2017年大额融资事件中可以看到，学霸君、猿辅导和作业帮等多家公司先后融得巨资；在线外教领域VIPKID的2亿美元D轮融资创下历史最高单笔融资金额。可以看到，估值较高、投资轮次较多的细分领域龙头企业反倒更受资金青睐，除早期的投资者跟进投

8、资之外，也吸引更多资本参与其中。分领域来看，K12、语言培训、职业教育是机构投资的热门领域；随着国家对中小学生综合素质教育的不断重视,以Steam教育为代表的素质教育迎来风口。表：2017年一级市场大金额