债券违约对涉事信用评级机构的影响——基于中国信用债市场违约事件的分析

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1、债券违约对涉事信用评级机构的影响基于中国信用债市场违约事件的分黄小琳朱松陈关亭中国人民大学商学院北京师范大学经济与工商管理学院清华大学经济管理学院基于中国信用债券市场的违约事件，本文研究发现:涉事评级机构不仅没冇因为涉及债券违约事件而收紧信用评级标准，反而更加高估企业的信用评级水平，并且涉及的债券违约事件越多，高估信用评级的程度越大。但投资荠通过“用脚投票”方式惩罚了涉事评级机构，导致其市场份额相对于非涉事评级机构出现显著下降或者增长较低的态势，同时涉事评级机构的信用评级意见对于降低企业融资成本的作用显著降低。关键词：债券违约事件;佶用评级机构

2、;佶用评级;此后，我国债券市场频频发生债券违约事件，如第一只本息违约公募债券“ST湘鄂债”、第一只国有企业违约债券“11天威MTN2”、第一只屮央企业违约债券“10屮钢债”、第一只超短融违约债券“15山水SCP001”、第一只信用违约企业债券“12圣达债”等。截止2016年上半年，已有38只债券出现兑付违约，涉及18家发行主体，违约债券数量和违约金额均超过2015年全年的2倍。上述一系列的债券信用违约事件不断警示债券投资者和市场参与方需要更加谨慎地审视评级机构给出的信用评级，并关注债券违约事件对于涉事评级机构与评级市场的影响。然而，关于涉事评级

3、机构的信用评级是否公正以及债券违约下信用评级的经济后果等问题，虽然市场参与者与媒体给予了广泛关注，但学术界却鲜有实证研究。基于中国信用债券市场的违约事件，木文期望探讨债券违约事件对于涉事评级机构声誉及其评级行为的影响，以及对于涉事评级机构市场竞争力及其信用评级意见公信力的影响。二、文献回顾投资者对信用评级机构的信赖主要基于评级机构长期以来建立的声誉和行业地位。声卷是中介机构最为重要的资产(GuembelandRossetto,2009)，也是信用评级行业有效运行的重要保障。如果投资者对信用评级可靠性失去信任，那么其将不再关注评级机构给予企业的评

4、级，信用评级则不再显著影响债券融资成本，企业也就降低了支付评级费用的意愿。这种市场力量促使评级机构更加关心其声誉(BoothandSmith,1986)，而对声誉的重视则使得评级机构倾向于更加稳健的信用评级和出具更多的负面报告(Mariano,2012)。如果评级机构的声誉成本较低，他们会倾向于给予被评级企业较高的信用等级(Boltonetal.,2012)，Kraft(2015)发现当声誉成本较低时信用评级机构迎合债券发行企业的情况较多。当严格监管和惩罚异致声誉成本提高吋，评级机构则会提升信用分析的及时性和准确性(ChengandNeamti

5、u,2009)。但是，声誉机制能否有效发挥作用受到若干因素的影响。CovitzandHarrison(2003)认为当收入竞争压力较小时评级机构更加关注声誉。Mathisetal.(2009)进一步提出只有当评级机构的主要收入来自于其他途径而非信用评级业务时，声誉机制才能发挥效果。BeckerandMilbourn(2011)认力发行人付费模式下的评级制度存在一定缺陷，除非竞争不是那么激烈，否则会引发“评级购买”问题(Boltonetal.,2012),推高信用评级水平(Alp,2013;BonsallIV,2014)o此外，监管弱化会降低声誉

6、成本，并进而导致信用评级机构迎合发债企业现象增多(Kraft,2015)。虽然这些文献并非专门研宄声誉效果的影响因素，但付费模式、竞争程度、监管弱化引发的评级问题必然影响评级机构的声誉。债券评级失败是影响信用评级机构声誉的严重事件，但国外尚无评级失败事件如何影响评级机构评级行为及市场竞争力的实证研宄。Gopalanetal.(2011)发现在银团贷款市场，当牵头银行的客户出现较多破产情况时，牵头银行将难以进行银团贷款，而且也很难吸引其他银行参与，验证丫客户破产事件引发的牵头银行声誉损失及其经济后果。但对于债券评级失败事件如何影响涉事评级机构的评

7、级行为、市场份额以及评级意见公信力等，尚未发现实证研究文献。国内对评级声誉的研究，主要是介绍国外情况并结合国内现状进行评论。刘晓剑(2012)认为不同于美国以声誉机制为主、官方监管为辅的模式，我国信用评级行业监管一直以官方监管为主，忽略丫声誉约束机制。少量文献检验了评级机构声誉对于融资成本和评级质量的影响，如何平和金梦(2010)发现信用评级能降低企业的融资成本，但寇宗来等（2015）认为W内信用评级不会降低企业发债成木;刘晓剑（2012）发现信用评级机构声誉越好债券利差越低;王雄元和张春强（2013）发现声誉较低的信用评级机构会减弱信用评级的

8、融资成本效应;马榕和石晓军（2015）发现评级公司背景对评级质量有重要影响，但现有研宄没有检验评级机构声誉受损的经济后果。三、理论分析与研宄假设声誉作