宏观经济专题报告：美股合理上涨空间收窄，年内实体经济无忧

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1、目录1.货币政策：仍处于偏宽松状态，存在合理的加息空间。32.美国债收益率快速升高，已超过美股长期收益率，市场风险偏好升高，美国国债投资价值开始值得关注。33.美股接近百年趋势上限，超额收益结束，年内仍有可能达到3000点。我们对美股的态度由积极趋向中性。44.加息不改美元指数处于弱势区域。65.我们对美国股市并未报负面态度是基于实体经济未发现明显风险。6插图目录图1:利率与实体经济3图2:美股与十年期国债收益率4图3:百年美股趋势5图4:标普500接近上限5图5:主力年龄层劳动参与率修复6图6:家庭债务偿还结构7图

2、7:循环信用是未来经济可持续的重要风向标8图8:投资及其分项仍处于扩张状态8图9:工商业贷款同比抬头9图10:美股和实际投资9图11:商业负债未显著提速10图12:商业部门杠杆率平稳10DONGXINGSECURITIES东兴证券专题报告P3美股合理上涨空间收窄，年内实体经济无忧美联储周三宣布年内第三次加息，联邦基金利率（FFR）目标区间升至2%-2.25%，符合市场预期。美国实体经济整体非常稳健，制造业恢复良好。根据季节性，3、4季度GDP增速可保持高位增长。目前，美联储货币政策仍属于偏宽松的状态，短期利率逼近中

3、性利率区间。其货币政策的两大目标--就业和通胀当前的表现对加息没有任何掣肘，年内4次加息可望实现。1.货币政策：仍处于偏宽松状态，存在合理的加息空间。目前，FFR利率仍低于实际GDP增速水平，意味着资金成本相对于实体经济的表现仍旧相对便宜，货币政策处于偏宽松状态，存在合理的加息空间。货币政策主要是针对当下经济运行表现的果，而不是因。在利率正常化的时间内，中性利率水平至少不应低于实际GDP同比增速。考虑到杠杆率过高，本轮加息幅度受到高杠杆的影响而没有迅速恢复正常化。目前由于实体经济的修复，实际GDP同比增速与FFR之差

4、在启动加息周期之后并未缩窄，表明相对于实体经济的表现，美联储当前的货币政策仍旧宽松。在FFR逐渐逼近实际GDP增速的情况下，若CPI上行速度仍旧温和，则明年加息节奏将会趋缓。本轮经济复苏的下半场加息节奏将取决于CPI的表现。图1:利率与实体经济121086421990-08-311991-03-061991-09-091992-03-141992-09-171993-03-231993-09-261994-04-011994-10-051995-04-101995-10-141996-04-181996-10-221

5、997-04-271997-10-311998-05-061998-11-091999-05-151999-11-182000-05-232000-11-262001-06-012001-12-052002-06-102002-12-142003-06-192003-12-232004-06-272004-12-312005-07-062006-01-092006-07-152007-01-182007-07-242008-01-272008-08-012009-02-042009-08-102010-02-1320

6、10-08-192011-02-222011-08-282012-03-022012-09-052013-03-112013-09-142014-03-202014-09-232015-03-292015-10-022016-04-062016-10-122017-06-292018-03-150-2-4-6美国:GDP:不变价:折年数:同比美国:GDP:现价:折年数:季调:同比美国:联邦基金利率(日)资料来源：wind,东兴证券研究所2.美国债收益率快速升高，已超过美股长期收益率，市场风险偏好升高，美国国债投资价值

7、开始值得关注。近期，贸易战和伊朗石油问题推动通胀预期升高，加之实体经济强劲，美国十年期国债收益率在8月底开始快速走高，升至3.1%，为2011年以来新高，这已超过标普P4东兴证券专题报告美股合理上涨空间收窄，年内实体经济无忧DONGXINGSECURITIES500七月以来的长期收益率（CAPE倒数）。与今年2月不同，当前美股仍创新高，意味着资本市场的风险偏好正式转向。60年代开始，标普500CAPE的倒数和十年期国债收益率的长期波动趋向一致，而两者的短期波动可说明资本市场对风险的偏好：当1/CAPE从下方远离国债

8、收益率时，表明市场风险偏好较高。08年以后由于美联储刻意降低利率，使得CAPE的倒数高于国债利率。2009年美股开始了长达9年的长期增长，但股市的长期收益仍一直在国债上方。今年2月，两者之差首次接近0。股市选择回调，表明当时市场在股市和无风险市场之间更偏向后者。而当前在十年期国债明显高于股市时，股市仍创新高，表明市场风险偏好的转变。从长期投资的