2010年债券策略-不愠不火,静待机遇

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1、不愠不火，静待机遇-------2010年债券市场投资策略徐莹莹华泰联合证券研究所2009年12月目录基于债市的宏观经济分析公开市场操作2010年债市展望本文结论专题：利率市场化与利率期货2基于债市的宏观经济分析2010年信贷非常规化将止亿元20000金融机构:新增人民币贷款:当月值150001000050000112233445566778899000000000000000000------------------nlnlnlnlnlnlnlnlnlauauauauauauauauauJJJJJJJJJJJJJJJJJJ-5000数据来源：WIND、联合证券研究所3基于债市的宏观经济分

2、析2010年信贷非常规化将止09年新增投资项目所必需的后续资金支持诉诸于发行债券的可能性较大―我国国债负担率（国债余额占GDP比重）约为20%，远低于60%的警戒值；―为应对金融危机，投资和一系列惠民政策的推出，财政支出较大；―结构性减税则导致了财政收入的减少；―通过债市直接融资可以分担银行体系承受的金融风险。4债市基本面分析2010年物价将较温和1%0999999999999000000000000-1------------nbrrynlgptvcaeapauuuecoeJFMAMJJASOND2010年CPI翘尾因素在6、7月-2-3份达到峰值（<2%），PPI翘尾-4-5因素在

3、3月份达到峰值-6（3.5%）。09年翘尾因素-7-8CPI翘尾因素PPI翘尾因素-9%3.5在新涨价因素维持稳定的前提CPI翘尾因素PPI翘尾因素3下，预计2010年的物价指数将2.52010年翘尾因素较为温和，我们对2010年CPI21.5较为中性的预测是2.3%。10.50000000000000111111111111-------------0.5nbrrynlgptvcJaFeMaApMaJuJuAuSeOcNoDe数据来源：联合证券研究所5公开市场操作7.41年期NDF7.27人民币升值预期较为强烈，伴6.8随这种预期的“热钱”的流入将6.6导致外汇占款的上升。6.46.2央行

4、会通过调整公开市场操作8888888888889999999999900000000000000000000000n-b-r-r-y-n-l-g-p-t-v-c-n-b-r-r-y-n-l-g-p-t-v-力度来达到流动性控制的目JaFeMaApMaJuJuAuSeOcNoDeJaFeMaApMaJuJuAuSeOcNo83年期NDF的，这将影响债券市场资金水平。7.572009年全年公开市场操作不同于往年的净回笼，而将呈现净6.5投放。65.58888888888889999999999900000000000000000000000-----------------------nbrry

5、nlgptvcnbrrynlgptvaeapauuuecoeaeapauuuecoJFMAMJJASONDJFMAMJJASON6公开市场操作3月期央票参考收益率(％)半年期央票参考收益率(％)51年期央票参考收益率(％)3年期央票参考收益率(％)4.543.532.521.510.5022333444555666777888990000000000000000000000----------------------ntbntbntbntbntbntbntbnuceuceuceuceuceuceuceuJOFJOFJOFJOFJOFJOFJOFJ历史上，3年期央票和半年期央票都曾作为货币政

6、策转向的前奏被启用，在通胀预期温和背景下，央行的货币政策手段将较为谨慎，3年期央票不会轻易启动；央票的利率走势对央行下一步的利率决定有一定的先导作用：几乎在每一个基准利率调整结点之前，央票利率都已出现同向趋势性变化；尽管依据央票发行间隔的分析，年内没有加息可能，但1年内，我们迎来加息周期的可能性却较大。72010年债市展望资金供求情况：2010年上半年将平衡国债发行预测亿元%40001假设：2009年8.3%的0.52000财政收入、2010年08.5%的财政收入0-0.5200120022003200420052006200720082009E2010E预测：2010年财政赤-20

7、00-1字近9500亿元；明年-4000-1.5国债新增量预计为-2-60001.9万亿元。-2.5-8000-3财政赤字（盈余）财政赤字(盈余)/GDP-10000-3.5数据来源：WIND、联合证券研究所82010年债市展望资金供求情况：2010年上半年将平衡政策性金融债发行预测我们预计政策性金融债的发行规模将为1.2万14000亿元亿元，略高于今年的发政策金融债国开行12000进出口行农发行行量水平