固收转债专题报告：从历史经验看转债底部行情如何演绎，又将如何突破

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1、内容目录从历史经验看转债底部行情如何演绎，又将如何突破？.....................................-3-转债底部的历史经验：债底保护作用明显，回售条款支撑有限..................-4-当前债底支撑力度较大，大票更受青睐.....................................................-11-市场回顾与展望：继续立足于中长期，把握优质大票的左侧机会............-12-从历史经验看转债底部行情如何演绎，又将如何突破？当前权益市场陷入了底部震荡的过程，可转债也在低位水平运行，那么转

2、债市场未来将何去何从，历史上的转债底部能给当前市场提供什么启示呢？本篇报告主要对历史上的转债底部进行总结和分析，从转债市场的底部特征、反弹情况等方面进行分析，并与当前情况进行对比，结合历史经验看当前的转债走势。虽然在2004年之前就有转债上市，但衡量整体表现的转债指数（上证转债、中证转债）在04年才出现，因此本篇报告主要集中在04年开始的转债市场。而对于“底部”的定义，我们主要侧重于两段波峰之间的明显底部区域，对一些短暂的阶段性底部在此忽略不计。从历史走势来看，可转债在04年之后一共出现了4次比较明显的底部，而每一次底部都有不同的特征。总的来看，4次底部震荡的区间分别为：第

3、一段，04年6月至05年底；第二段，08年6月至11月；第三段，2011年8月至2012年底；第四段，2018年初至今。图表1：自2004年以来，共有4次转债底部来源：WIND，综合三段底部区间来看，转债的债性保护一般随着债市走强而有明显的体现，最典型的是债市在05年反熊为牛，纯债价值有连续且明显的回升，为转债个券提供了坚实的债底支撑。同时，若权益市场有较大幅度且持续性强的反弹，对转债可形成股债双重支撑。虽然在三段底部都发生了转债回售案例，但回售规模极其有限，不足以证明回售条款对转债有很大的支撑力度。同时，并不是所有转债在底部区域内都是“跌跌不休”，部分转债有逆市造好的表现

4、，但并非全部是借助所属行业的整体反弹而走强，个别转债依靠正股的一枝独秀，而与行业表现无关。当底部区域结束后，行业领先或细分龙头所对应的转债有比较亮眼的表现，特别是在2005年、2012年的两段底部结束后，大票的反弹幅度确实优于小转债。年初至今的这轮底部受益于债市稳健走强而带来的债性保护，而回售条款的支撑性依旧不明显。与过往底部相比，此轮底部的权益反弹力度薄弱，但结构性行情、大票行情比较明显，市场对于“确定性”大票的青睐度有所提升。投资策略方面，权益市场在黄金周过后出现较大幅度的回调，建议继续立足于中长期，关注正股基本面具有“确定性”的大票，可以留意曙光、景旺、崇达等个券，做

5、好左侧布局。9月中旬虽然出现较大幅度的调整，但布局窗口较短，机会稍纵即逝，因此建议积极关注近期可能出现的大票超调机会。结合过往的底部经验，大票或是未来反弹的主力军。转债底部的历史经验：债底保护作用明显，回售条款支撑有限首先，从04年6月至05年底的这段底部，可以发现债底对转债价格的托底作用比较明显。以沪深300作为基准来看，权益市场在04年二季度达到高点后开启单边下行模式，直到05年底才有真正明显的反弹，期间在05年三季度也有反弹，但幅度和持续性均较小。债市在04年与权益市场一起走熊，10年国开债的收益率自04年初的3.3震荡走高至04年底的4.8，随后在05年初达到5的

6、高点后，逐步回落至3.1的水平，04-05年整体呈现了先熊后牛的走势。股债双熊对转债的压制效果较为明显，对04-05年的存续个券进行整理，可以看到大多数转债的价格都有回落，底部区域主要集中在100-105元，部分转债阶段性的位于95-100元的区间。进一步看，转债价格的回落主要发生在04年至05年初，而在05年二季度和三季度，大部分转债的价格都有止跌企稳，变得更加坚挺。转债价格的企稳主要是由于债底提供支撑，债市在05年反熊为牛，纯债价值有连续明显的回升，为转债提供了坚实的债底支撑。转债的脱熊走牛不一定依靠所属行业反弹。自05年二季度和三季度开始，小部分个券逆市造好，价格明显

7、上扬，丰原转债和江淮转债是典型代表。丰原、江淮转债的转守为攻主要是正股有明显反弹，江淮、丰原转债分别在05年4月初、8月初开启反弹趋势，结合正股走势来看，两者对应的正股也分别在同一时间反弹，反弹期间的最大幅度分别达到60和16左右。丰原、江淮分别属于化工和汽车行业，而行业指数在这一时期的表现程度不同，申万化工行业指数在05年7月底触底反弹，而汽车行业指数在二季度则是震荡走低。对比转债与行业指数的走势后，可以发现丰原是借助化工行业的整体反弹而翻身，江淮转债则是正股一枝独秀，与汽车行业的整体表现关联不大。图表2：权益市