联讯宏观专题研究：地产库存有多高

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1、目录一、不同库存指标的辨析与当前库存的情况3二、库存的变化趋势9图表目录图表1：本轮房地产销售对投资的传导受阻3图表2：商品房待售和住宅待售在2015年后均持续下滑4图表3：库存去化周期在2014年后已经开始缩短4图表4：碧桂园的在建已售面积比例波动变化较大5图表5：累计可售面积来看，一二线城市的库存在2018年后开始回升6图表6：住宅库存在2015年后开始去化，商业地产和商品房都没有出现去化周期7图表7：但广义去化周期确实在缩短，2018年后开始重新回升7图表8：分区域看，中部库存较高，西部最低8图表9：上海、西藏和江西的住宅库存出现了负值8图表10：期房销

2、售比例在2017年后进一步提升9图表11：置业人口比例在2011年后持续下滑10地产调控至今已经超过两年的时间。在调控压力下，销售增速如市场预期出现了较大幅度的下滑（较2016年下降22%），但地产投资却依旧坚挺，仍保持着近10%的同比增速，与以往“严调控-销售下滑-投资下滑”的历史经验似乎相悖。对此，目前大部分市场研究的解释是：棚改货币化安置与上一轮调控的松动有效去化了各城市累积的库存，房企为保证存货规模与业务的持续性，有补库存的需求，会加大拿地和开工施工力度，从而在销售增速下滑的同时使投资保持在较高的水平上。图表1：本轮房地产销售对投资的传导受阻资料来源：

3、，wind但是，在度过了两年的调控与去库存并存的矛盾期后，棚改力量已经在收紧，调控对销售的负面冲击也在进一步加大，库存是否依然处于低位，过去低库存支撑投资的逻辑又是否还能持续？对这些问题的回答，将直接影响到房价、地产政策走向及宏观经济基本面等多个层面，具有重要的意义。因此，我们利用本篇文章对此进行简要的探讨，主要解决两个问题：1）明确各类房地产库存指标，以判断现在的库存情况；2）根据当前的政策与经济环境，对未来库存的变化及其对地产投资的影响做简单的推演。一、不同库存指标的辨析与当前库存的情况房地产库存是一个模糊的概念，视我们看待的出发点和角度不同，而有不同的口

4、径。1、最为常见的“产成品”口径，竣工未售面积，下称现房库存（狭义库存）该口径认为，只有商品房竣工后可以用来销售但又没有销售出去的面积，才能算作库存，用累计待售面积衡量。在这种口径下，全国商品房库存和住宅库存分别在2016年2月达到峰值7.39亿平方米和4.66亿平方米，之后便持续下降至今（5.26亿、2.65亿）。库存去化周期（库存面积/过去12月销售面积的移动平均）也在相似的时间点缩短，与我们认知的地产调控放松，大规模棚改货币化安置的展开时间基本相符。图表2：商品房待售和住宅待售在2015年后均持续下滑资料来源：，wind图表3：库存去化周期在2014年后

5、已经开始缩短资料来源：，wind2、加上“半产成”品的口径，在建未售面积房地产行业的“商品”和普通工业品不同，即便是仍在施工的“半成品”，依然可以用于销售，真正留存到竣工后再用来销售的规模基数不大，房企的资金事实上大部分被占用在了施工阶段，处于施工阶段且未销售的面积在以后可能都会形成供给。因此除考虑已竣工但未销售的面积外，我们还要考虑依然处于施工阶段且没有预售出去的商品房面积。在这种口径下，真实的房地产库存=施工未预售面积+竣工未销售面积竣工但未销售的面积前文提及了，用累计待售面积衡量。施工但未预售的规模，统计局没有相应的指标，可得指标是施工累计面积，很多人会

6、选择将施工累计面积乘以一个系数来代表施工但未预售规模。而系数的选择比较主观，不同的研究人员有不同的看法，比较难做精确的估算。有些研究另辟蹊径，将上市房企的预收款项/存货看做是施工面积中已经预售出去的比例，估算在30%左右，有一定的合理性，可以作为一个参考。但是，上市房企存货的口径比较宽泛。它不仅包括了施工项目，也包括了未开发的土地储备、竣工后未销售的面积等项目。而这些项目的规模可能占了房企存货的50%以上。因此，以该比例作为施工面积里的已预售比例可能存在较大的误差。另外，我们注意到上市房企中，碧桂园有披露在建面积和在建面积中的已售面积。这两者的比值与我们所要的

7、施工已预售/施工面积是较为相符的。从数据来看，2007年至今波动较大，从8%到48%不等。如果我们单纯以一个固定的常数作为每一期施工未售比例来计算库存，可能会出现非常大的误差。图表4：碧桂园的在建已售面积比例波动变化较大资料来源：，wind在现实中，与该口径的计算逻辑有所相似，有一定替代性的指标是累计可售面积，指的是获得了销售资格但未销售出去的面积，既包含了竣工未售，也包含了部分施工未售面积，更为全面。但是，该指标只有部分地方的房管局披露，并没有全国性的数据，施工未达到预售条件的面积也没有纳入其中，仍有局限性。目前，我们可以找到的是十大城市的商品房累计可售面积

8、，如图5所示。从图5中，我们可以发现无